英伟达的估值是被低估还是高估?

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2023年8月29日金融快讯Market Briefing
英伟达(NVDA)股东上周可能度过了令人困惑的一周。一方面,该公司公布的第二季度收益超出了分析师的预期,并公布了季度环比增长18.5% 的前瞻性指引。年增长率达到74%。

然而,在最初的盘后飙升之后,投资者实际上在报告发布后抛售了该股票。由于英伟达的股价今年大幅上涨,看来英伟达的股价可能已经消化了很多好消息。如果加速器市场的增长和英伟达的护城河是决定未来价值的两个因素,那么英伟达可能还有进一步的上升空间。

华尔街的定价判断
英伟达的收入和利润率飙升,上季度数据中心增长171%,收入增长101%。令人难以置信的是,这一飞跃是在运营费用仅小幅增长10% 的情况下发生的。结果,净利润率从去年同期的19.2% 扩大到上季度的50%。

50% 的净利润率通常只有具有竞争优势、规模广泛的公司的最顶层才能达到。因此,对于英伟达是否能够在竞争激烈的半导体业务中保持这些利润率,似乎存在一些争论。

目前,分析师对今年以后的情况的估计差异很大。当前2024 财年(截至1 月)的盈利预期范围为每股7.40 美元至11.49 美元。 2025 财年(实际上是2024 年)的预估差异更大,从10.06 美元到23.96 美元不等。

如果英伟达的股价达到明年区间的高端,那么它的定价将是明年市盈率的20 倍左右,与市场倍数相差不远。在人工智能革命的早期,对于GPU 领导者来说,这似乎是一个相当合理的价格。

当然,实现这一崇高目标取决于几个因素。

关于人工智能的建设规模有多大,存在一些相当大的争论。一些分析师认为,生成式人工智能具有革命性,其建设和投资势头将持续数年。毕竟,如果企业需要生成式人工智能作为在相关行业中竞争的赌注,那么每个人都必须投资并可能向英伟达支付丰厚的费用才能做到这一点。

然而,也有一些人认为人工智能的用处是有限的,并且随着人工智能投资比一些人想像的更早达到上限,当前的支出激增将及时消失。然而,正如首席执行官黄仁勋在最近与分析师举行的电话会议上所解释的那样,英伟达的飞跃不仅仅与人工智能有关。虽然人工智能是加速计算的“杀手级应用”,但黄仁勋认为未来的增长更多是因为GPU 很大程度上取代了CPU,用于各种通用计算应用:
推动它加速发展的是生成式人工智能。但加速计算可用于数据中心已有的各种不同应用程序。通过使用它,您可以卸载CPU,从而节省大量资金、成本和能源的数量级,并且吞吐量更高。一旦GPU 加速器最终取代大量基于CPU 的服务器进行通用计算,那么英伟达的数据中心机会将远远大于人工智能。

英伟达的护城河有多大?
当然,随着基于GPU 的计算的真正起飞,AMD 和英特尔等竞争对手以及云公司的内部设计以及可能还有一些初创公司也将追赶英伟达的份额。但黄仁勋还概述了为什么潜在的竞争对手很难取代英伟达芯片,因为三个因素协同作用。

首先,英伟达的GPU 经过20 多年的设计,具有最大的灵活性,能够执行简单的计算一直到最复杂的人工智能工作流程。这是由于英伟达的硬件架构和CUDA 软件堆栈协同工作。

从每个GPU 多个实例到多个GPU、多个节点,再到整个数据中心规模。因此,这个名为NVIDIA AI Enterprise 的运行时拥有大约4,500 个软件包、软件库,并且彼此之间具有大约10,000 个依赖项。正如我所提到的,该运行时是针对我们堆栈的安装基础不断更新和优化的。这只是加速计算所需的一个例子,代码组合的数量和应用程序组合的类型确实非常疯狂。我们花了二十年才走到这一步。

因此,虽然云厂商的内部芯片或其他芯片可能能够针对某些计算功能进行优化,但黄认为,由于二十年来硬件和软件工程的协同工作,很难复制英伟达芯片的纯粹灵活性。

其次,英伟达目前在GPU 领域占据主导地位,这给它带来了规模经济和对开发者有利的网络效应。这很简单;软件开发人员希望在具有最广泛影响力的平台上进行构建,因此他们今天必须针对英伟达的架构进行构建。为英伟达芯片开发的开发人员越多,英伟达就越成为标准,从而吸引更多的开发人员,等等。

最后,黄仁勋指出,如今英伟达的创新速度越来越快,这可能会让竞争对手更难赶上。该公司每两年就会推出一种新的硬件架构,并且每六个月就会在该架构中开发新产品。

值得注意的是,英伟达确实宣布下季度运营支出大幅增加至29.5 亿美元,较上季度的27 亿美元增长约10%,年化增长40%。英伟达现在将拥有巨额现金流,这将使其能够以远高于同行的速度大力投资研发,同时扩大利润率,使其创新引擎难以追赶。

围绕英伟达存在相当多的争论,毫无疑问,其股价有时可能会经历回调。但就目前情况而言,从CPU 到GPU 的转变不仅仅是人工智能,再加上英伟达生态系统优势的增强,让我们目前对英伟达的观点持乐观态度。

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