要點:
- 台積電 2025年第四季度收入 337億美元，環比增長1.9%。
- 毛利率62.3%，超出預期，主要受 3nm佔比提升影響。
- 預計 2026 年收入增長30%，資本開支將增至520-560億美元。
TSMC台積電： AI 界 “真大佬”？
1、收入端：台積電本季度收入 337 億美元，環比增長 1.9%，主要是 iPhone 新品出貨和 AI 芯片需求增長的帶動。雖然本季度受美元升值的明顯影響，但公司本季度收入還是超出了指引區間上限（322-334 億美元）。若按新台幣口徑，公司本季度收入環增 5.7%，明顯超出公司的指引上限（環增 1%）。
從量價關係看（等效 12 寸片）：①台積電的晶圓出貨量 3961 千片，環比下滑 3%；②台積電的晶圓單晶圓收入（等效 12 寸片）8516 美元/片，環比增長 5.1%。
2、毛利率：TSM 本季度毛利率 62.3%，好於公司指引區間（59-61%）。具體來看，本季度公司毛利率提升主要受均價提升帶動，其中 3nm 佔比提升結構性帶動本季度均價提升。在當前 AI 需求的帶動下，公司毛利率已經站穩在 60% 以上，公司也把長期毛利率從 53% 提升到了 56%。
3、具體業務進展情況：製程、下游應用和地區
a.分製程看：台積電本季度 7nm 以下先進製程的佔比提升至 77%，又創新高。受 AI 需求的推動，公司當前 3nm 和 5nm 產能已經滿載，兩項收入佔比分別為 28% 和 35%。隨着公司 2nm 量產，AI 芯片將從 5nm 往 3nm 轉移，公司收入結構將進一步向先進製程傾斜。
b.下游應用端：公司本季度收入環增主要來自於手機業務，因 iPhone 新機出貨。在英偉達、博通等 AI 芯片需求的影響下，高性能計算依是公司最大的收入來源，本季度達到 185.5 億美元，收入佔比 55%。
c.分地區收入：北美地區還是公司最大的收入來源，涵蓋了英偉達、蘋果、AMD 等大客户，本季度收入佔比 74%。本季度中國大陸地區收入為 30 億美元左右，收入佔比 9%，依然是公司第三大收入來源。
4、資本開支：台積電本季度資本開支 115 億美元，基本符合預期。公司 2025 年全年資本開支為 409 億美元，同比增長 110 億美元，位於此前上調後的指引區間內（400-420 億美元）。
5、台積電業績指引：2026 年第一季度預期收入 346-358 億美元（買方預期 342 億美元）和毛利率 63-65%（買方預期 63%），繼續受 AI 芯片出貨增長的帶動。
海豚君整體觀點：放出亮眼指引，台積電依然 “強勢”
台積電本次財報是相當不錯的，收入的增長在月度經營數據中基本體現。其中財報中的營收環比增長 1.9%，本季度受美元升值的影響較大。若以新台幣口徑來看，本季度收入環比增速為 5.7%。在本次財報中，相對更重要的是毛利率、資本開支和未來經營面的指引：
①毛利率：台積電本季度的毛利率達到了 62.3%，依然好於上調後的買方預期（62%），其中主要是受本季度 3nm 佔比的增加帶動了整體均價提升的影響。
公司更將下季度毛利率指引提升到 63-65%，好於買方預期（63%）。隨着公司的業務重心進一步向先進製程遷移，公司產品整體均價上升，推動毛利率上行。
②資本開支：台積電本季度資本開支 115 億美元，那麼 2025 年全年資本開支達到 409 億美元，同比增加了 110 億美元，符合公司此前上調後的指引（400-420 億美元）。
更重要的是，公司本次給出了 2026 年資本開支計劃將大幅提升至 520-560 億美元，明顯是好於市場預期（480-500 億美元）。這也意味着台積電在 2026 年的資本開支將再次增加 110-150 億美元，這側面反映了公司對下游需求及 2nm 擴產的信心。
③經營面指引：公司預計 2026 年的營收增長 30% 左右，符合市場上調後的預期（買方預期從 25% 上調至 30%）。這就意味着台積電將在 2024-2026 年連續三年實現 30% 以上的增長，這也給了公司提升資本開支的底氣。
在台積電的核心業績表現之外，市場還關注着台積電的以下幾個方面：
a）CoWoS 產能：當前主流的 AI 芯片（英偉達、AMD 和 TPU）都採用 CoWoS 的封裝方式，而當前全球的 CoWoS 產能基本都來自於台積電（佔比達到 9 成以上）。即使芯片設計廠想要拉高產量，CoWoS 的產能分配將直接影響 AI 芯片的出貨情況，這也讓台積電成為 AI 產業鏈中卡脖子的關鍵一環。
結合行業數據及市場預期，台積電當前 CoWoS 的月產能約 7 萬片左右，至 2026 年末有望擴大至 12 萬片左右。海豚君預估 2026 年台積電 CoWoS 的出貨量有望達到 110 萬片以上，同比增長 77%，其中英偉達、AMD 和博通是最主要的客户。
b）2nm 進展及製程遷移：台積電的 2nm 在 2026 年進入大規模量產爬坡，公司會把蘋果、高通等部分手機芯片的需求遷移至 2nm 的平台。與此同時，AI 芯片也將全面升級至 3nm 時代，其中Rubin、MI350 以及谷歌 TPUv7 都將使用台積電的 3nm 工藝進行生產。
隨着工藝結構向更先進的製程節點遷移，也推動了公司的資本開支的繼續增長。
c）代工市場的競爭：在台積電 2nm 開啓量產之後，三星和英特爾也緊跟着分別進入了 SF2（2nm）和 18A（1.8nm）節點。
然而英特爾和三星兩家與台積電還是存在着明顯的差距：①三星和英特爾當前最新節點的晶體管密度還不到 250MTr /mm²，甚至低於台積電上一代的 N3P（294 MTr /mm²）；②英特爾和三星的良率相對較低，當前量產主要是在自有的芯片方面，而台積電有着大量的核心外部客户。
其實從谷歌 Gemini 與 GPT 的表現來看，算力只是模型能力的一個方面。在當前 AI 芯片供應緊張的情況下，如果英特爾和三星能把良率提升，也有機會獲得部分 “溢出訂單”。
從以上（a+b+c）來看，台積電在技術能力和客户豐富度方面都領先於競爭對手，依然是 AI 芯片市場中的 “最關鍵的一環”。
結合台積電的當前市值（1.7 萬億美元），大致對應公司 2026 年淨利潤約為 22 倍 PE 左右（假定營收同比 +33%，毛利率 62.6%，税率 16.3%）。從公司歷史的 PE 區間（20xPE-30xPE）來看，公司當前大致位於區間中樞偏下的位置。
台積電本次交出了一份不錯的財報。展望 2026 年，公司明確給出了營收增長 30% 的目標。憑藉 CoWoS 產能和技術優勢，台積電依然會是 AI 鏈中單一最重要的芯片製造廠。高增長的收入和 60%+ 的毛利率，給公司提升資本開支的底氣，也為 AI 及半導體市場注入了信心。
由於當前 AI 芯片廠商都需要台積電的 CoWoS 產能分配，下游廠商會有尋求 “備選方案” 的動機，CoWoP 技術進展和英特爾/三星的良率情況也值得關注。
但在以上兩項還未取得突破之前，台積電的 CoWoS 依然是最佳選擇，公司也依然在 AI 產業鏈中具有絕對的話語權。
以下是海豚君對台積電財報的具體分析：
一、收入端：均價持續提升
台積電在 2025 年第四季度實現營收 337 億美元，超出公司此前指引區間（322-334 億美元）。本季度收入環比增長 1.9%，主要受 iPhone 新機出貨的帶動。其中本季度美元升值對增長也有一定的影響，若從新台幣口徑看，公司本季度收入環比增長 5.7%，是明顯好於指引的。
台積電的季度收入，由於每月經營指標的公佈，市場預期已經充分。而本季度台積電收入中，價格和出貨量分別如何變化的呢？
海豚君從量和價的維度，來觀察台積電本季度收入增長的主要推動力：
1）量的維度：2025Q4 台積電的晶圓出貨量 3961 千片，環比下滑 3%，受到 2nm 量產初期的產能調整等因素影響。公司將 2026 年的資本開支目標上調至 520-560 億美元，再度增加 110-150 億美元。大幅提升的資本開支，是公司持續擴產的明確信號。
2）價的維度：2025Q4 台積電的晶圓單晶圓收入（等效 12 寸片）8516 美元/片，環比增長 5%。台積電的 2nm 工藝已經開始量產，隨後 AI 芯片從 5nm 轉向 3nm，公司整體的產品結構將進一步向先進製程傾斜，產品均價將繼續提升。
二、毛利及毛利率：站穩 60%+
台積電在 2025 年第四季度實現毛利 210 億美元，環比增長 6.8%。其中毛利率 62.3%，環比提升 2.8pct，產品均價持續提升是毛利率向上的主要因素。
市場對台積電最為關心的兩項數據便是，收入和毛利率。由於每月經營數據的公佈，季度收入基本已被市場預期。而毛利率則是本次季報中，市場關注的焦點之一。海豚君將對分析本季度毛利率提升的主要驅動力：
“毛利=單晶圓收入 - 固定成本 - 可變成本”
1）單片晶圓收入（等效 12 寸）：本季度台積電單晶圓收入約 8516 美元/片，環比提升 413 美元/片。本季度產品均價明顯提升，主要是受 iPhone 新機及 3nm 佔比提升的帶動；
2）固定成本（折舊攤銷）：本季度台積電平均固定成本約 1320 美元/片，環比減少 13 美元/片。在新台幣的口徑下，公司的折舊攤銷總量環比基本持平；但在美元升值的影響下，美元口徑的折舊攤銷總量有所下滑；
3）可變成本（其他製造費用）：本季度台積電平均可變成本約 1888 美元/片，環比減少 64 美元/片。以台幣口徑看，單位可變成本基本持平，變動主要受美元升值影響。
綜合以上拆分，本季度台積電單片毛利 5307 美元/片，環比增加 490 美元。公司本季度毛利率提升的原因是價格端上升和成本端下降的影響，其中成本端的下降，主要是受美元升值的影響。
三、晶圓結構端：重心進一步向先進製程傾斜
3.1 晶圓收入佔比（按應用類型）
高性能計算業務（HPC）依然是公司最大的收入來源，本季度收入佔比 55%。在英偉達 GB 系列等 AI 芯片的帶動下，公司本季度 HPC 收入為 185.5 億美元左右，環比略有下滑。
由於三四季度是手機等產品的傳統旺季，台積電將更多的出貨量向 iPhone 等手機廠商傾斜。
本季度手機業務收入 108 億美元，環比增長 15%，主要得益於 iPhone 新機出貨的帶動。此外，受下半年電子產品旺季的影響，IoT、消費電子等領域環比也有所增長。
3.2 晶圓收入佔比（按製程節點）
本季度 7nm 以下的收入佔比維持在 77%，先進製程領域是公司的核心收入來源。具體來看，本季度公司 3nm 收入佔比為 28%，5nm 的收入佔比維持在 35%。當前公司的 3nm 和 5nm 產能都已經滿產，公司 2nm 在 2025 年四季度開啓初期量產，2026 年實現大規模產能爬坡並貢獻顯著營收。
隨着公司將 3nm 的手機芯片等產品陸續轉移至 2nm 平台，當前的 AI 芯片也已經開始從 5nm 遷移至 3nm 平台。隨着公司製程結構進一步向更先進節點遷移，一方面能帶動公司產品均價繼續上行，另一方面也能擴大與競爭對手的優勢。
3.3 晶圓收入佔比（按地區）
從各地區收入來看，北美地區仍是台積電最大的收入來源，收入佔比為 74%。這是由於北美地區有蘋果、英偉達、AMD、高通等大客户，使得台積電和美國之間有很強的商業綁定關係。
除北美以外，中國大陸地區和亞太地區是其餘的兩大收入來源，本季度佔比都為 9%。本季度中國大陸地區的收入達到了 30.4 億美元左右，依然是公司的前三大收入來源之一，中國大陸地區的客户佔比長期維持在一成左右。
