要點:
2025年下半年，市場在經濟數據分化與政策不確定中呈現結構性機會，成長型資產獲資金青睞並帶動股市反彈。
全球市場情緒在進入2025年下半年時呈現微妙轉折，投資人正同時面對宏觀經濟數據分化、政策不確定性與企業基本面變化的交織影響。雖然外部環境仍存挑戰，但資金流向與板塊輪動顯示，市場對部分成長型資產依然抱有信心，並在尋找新的驅動契機。
上週股市反彈，科技股和非必需消費品股表現強勁。美國服務業約占美國GDP的71%，但仍處於擴張狀態，儘管7月主要數據仍持續出現分歧。第二季勞動市場生產力上升，有助於抵銷薪資的大幅上漲，從而使單位勞動成本相對於產出保持穩定。此外，企業財報表現強於預期，推動成長預期從第二季末的3.8%大幅上升至9.7%。與此同時，由於國債拍賣需求減弱，債券殖利率上升，但整體趨勢仍然較低。
服務業持續擴張，但7月數據持續分化
7 月，標普美國服務業採購經理人指數/PMI升至年內新高55.7，高於市場預期的55.2，並遠高於代表經濟擴張的50.0分水嶺。推動本輪擴張的關鍵因素包括科技領域需求的強勁回升，以及受益於金融環境改善的金融服務活動增長。同時，產出價格上升，主要因企業將與關稅相關的成本轉嫁給消費者。
相比之下，供應管理協會/ISM服務業PMI則延續回落態勢，降至50.1，低於預期的51.3，但仍勉強維持在擴張區間。指數下滑主要受到商業活動成長放緩的拖累。儘管關稅本身不直接適用於服務業，但出口與進口分項指數均由擴張轉為收縮，顯示貿易中斷的影響逐漸擴散。價格壓力也依舊顯著，漲幅更創2022年以來最快紀錄。
總體而言，服務業（佔美國GDP約71%）依然保持擴張態勢。雖然經濟動能出現放緩跡象，但專家們預計不會陷入衰退。在財政刺激、聯準會降息、放寬監管，以及貿易緊張與不確定性可能緩解的多重支撐下，2026年美國經濟增長有望重拾加速步伐。
勞動生產力提高，有助於控制單位勞動成本
第二季，非農業商業部門生產力以年化2.4%的速度成長，高於市場預期的2.2%。儘管勞動市場顯現疲態，時薪仍較去年同期上升4.2%，遠高於約2.7%的通膨率。這意味著消費者實際薪資依然呈現正增長，將為可支配收入帶來支撐，進而有助於維持消費與經濟活動。
生產力的提升部分抵消了薪資穩步上漲的壓力，使單位勞動成本（以更高產出調整後的時薪）僅以年化1.6%的幅度上升。專家們認為，若這一溫和的單位勞動成本增長趨勢得以延續，將有助於減緩關稅對通膨所帶來的上行壓力。
企業財報業績穩健成長
截至目前，標普500指數中已有90%的企業公佈了季度財報，財報季接近尾聲。華特迪士尼與麥當勞的收益均優於市場預期，其中迪士尼的營收與預期一致，而麥當勞則明顯超出預期。結合近期其他數據，這顯示消費者整體仍展現出相當的韌性。
整體財報表現顯著優於市場預估，82%的標普500成分股企業超過分析師預期，平均超出幅度達8.5%。這推動本季財報增長預測由季初的3.8%大幅上修至9.7%，顯示早前的悲觀下調或過度反應。
本季財報增長主要由通訊與科技產業領跑，兩者年增幅均超過20%。從板塊分佈來看，11個主要板塊中僅能源與材料滑，而這兩者合計市值占比不到5%。儘管未來幾季的增速可能放緩，但預計至2025年，整體年增長率仍有望達到10.1%，主要受第一季12.8%強勁增長的帶動。雖然關稅上升可能壓縮部分企業利潤率，但從長期視角看，專家們認為動能仍足以為股價提供支撐。
國債拍賣會導致債券殖利率上升，但整體趨勢仍處於下降趨勢
上週，美國公債殖利率走高，主要因財政部拍賣了420億美元的10年期國債與250億美元的30年期國債，但市場需求略顯疲弱。10年期國債的投標覆蓋率降至2.35，低於今年迄今平均的2.57。儘管對政府財政赤字的擔憂可能持續抑制需求，但基準殖利率已自7月接近4.5%的高點回落。
在非農就業數據顯示勞動市場降溫後，市場已提前消化聯準會加速降息的可能性，最快或於9月5日啟動，以支撐就業市場。
然而，降息空間仍受制於聯準會的通膨目標。6月份，聯準會偏好的核心PCE年增率由4月的2.2%升至2.6%，高於2%的長期目標，對貨幣寬鬆形成掣肘。當前聯邦基金利率接近4.3%，仍屬限制性區間。若以中性利率通常較通膨率高約1%的經驗值來看，未來仍有降息空間。
對此，專家們維持對10年期美國國債殖利率4%至4.5%區間的展望，與年初預測一致。預計聯準會降息將壓低殖利率曲線短端，防止中期殖利率大幅上升，除非通膨再度加速或經濟增長明顯回溫。對財政赤字的擔憂仍可能限制拍賣需求，短期內中期殖利率跌破4%的機率不高，除非經濟進一步放緩，屆時殖利率曲線可能趨於更加平坦。
提高關稅生效，宣布新的半導體關稅
隨著關稅暫停令於8月7日失效，美國上週正式上調關稅稅率。多數貿易夥伴自4月確立的10%基準關稅水準已被調高，具體稅率差異較大，介於10%至最高50%之間。不過，大部分國家的進口關稅仍集中在10%至20%區間，如下圖所示。
美國總統特朗普同時宣布，將對半導體（電腦晶片）徵收100%的新關稅，但實際豁免範圍比外界預期更為寬鬆。據相關資料指出，部分在美國境內設有生產的企業可獲豁免，這意味著實際承擔的關稅負擔將顯著低於名義上的100%。
雖然更高的關稅可能削弱家庭購買力並壓縮企業利潤率，進而對消費與投資形成壓力，但專家們預計影響將主要集中在短期價格上漲，而非成為長期通膨的持續驅動因素。若在最終貿易協議上取得進展，應有助於進一步降溫貿易緊張。同時，任何在降低關稅方面的靈活措施，也可望協助控制通膨與經濟成長風險。
為未來做好準備
雖然當前經濟動能有所放緩，但專家們預計，在財政刺激、聯準會降息、監管放寬，以及貿易緊張與不確定性可能緩解等多重利好推動下，2026與2027年的經濟成長有望再度加速。專家們建議加碼美國大盤與中盤股票，認為它們在現階段環境中具備優勢。在美股產業配置上，看好非必需消費品、金融服務及醫療保健。受美元回落影響，今年國際股市已展現強勁表現，凸顯維持美國以外市場曝險的重要性。但對國際已開發市場大盤股，專家們則傾向減碼。
此外，有專家認為，在美國投資級債券方面，宜考慮延長久期，特別是7至10年期債券，可在更長期間鎖定當前收益率，且在聯準會重啟降息時具備價格上行潛力。同時，其對財政赤字憂慮的敏感度可能低於超長天期債券。
隨著美股逼近歷史高點，估值吸引力有所下降，專家們認為企業成長將是推動今年剩餘時間進一步上行的關鍵。未來數月，若經濟數據疲弱或貿易摩擦延續，市場波動風險恐升高，因此品質為先將變得更加重要。專家們目前依然看好市場基本面，並認為回檔不失為以更具吸引力價格進場或進行投資組合再平衡、維持多元化配置的良機。
在這樣的市場環境中，能否把握機遇、控制風險，關鍵在於投資者能否兼具前瞻視野與紀律執行力。真正穩健的投資策略，不僅依賴對經濟周期的研判，更需要在不確定性中保持靈活調整的能力。透過精準的資產配置與長期的價值堅守，投資者才能在波動中尋找確定性，並在下一輪經濟上行週期來臨時，站在更有利的位置迎接增長。
