要點:
美國家庭的資產主要是在金融資產上，尤其是股權佔比較高，權益資產上漲對居民的資產膨脹效果非常明顯，同時由於利率較高，壓制了居民新增債務，當下美國居民資產負債表呈現的結果就是典型居民資產負債表通脹效應。
長橋證券和海豚投研都是長橋集團旗下的品牌。Longbridge/長橋是一間社交型證券經紀服務商，由來自新加坡和香港的資深金融管理者，以及來自阿里巴巴、字節跳動等全球頂尖互聯網企業的技術專家組成的創始團隊於2019年3月正式創立，總部位於新加坡。
海豚投研是長橋旗下投研品牌，由長橋金牌投研團隊提供研究。定位長橋海量用戶，圍繞港、美市場核心資產，做跨市場比較研究，以客觀中立、不捧不踩的態度，致力於專業、深度，而又有靈魂、有態度的行業與個股價值分析，希望在用戶投資決策中，發揮一點點有用的價值。定位長坡厚雪的賽道上，尋找好的管理團隊，在好賽道和好管理中，尋找周期性向上機會。
拒絕狂吹猛踩，拒絕人云亦云：每次看空背后都去思考有什么多信號是沒有想到的，每次看多的時候，也去思考有多少空的聲音沒有思考。每次研究做到自證與反證，每個觀點論證都去做一遍靈魂的自我拷問，每次結論都努力輸出一個有態度的判斷。
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美國居民消費為何還能這麼猛？
1）2月的美國居民消費開支：就業市場緊俏的情況下，居民有穩定的當期創收能力，即使被逐漸增加的收入薅了一層羊毛，可支配收入增長仍然不錯。
且有緊俏的就業市場做保，居民花錢有底氣，支出增長更快，最終當期每掙 100 元，能真正留到手中存起來的只有三塊六，美國人基本不太存錢了。
2）而看居民資產負債表，居民更能花錢的真相就出來了：除了安全感滿滿之外，目前美國人的總存款金額相對於居民總負債的償付能力依然遠高於疫情前。這不僅解釋了為何之前消費持續擠壓儲蓄，而且還可以合理判斷今年餘下時間仍然可以持續擠壓消費。
這樣説明，只要就業還在，加上居民端資產負債表有超額的償付能力，不要指望美國經濟增長的最大馬車——居民內需能放緩多少。
4）2 月核心 PCE 環比回落到了 0.26%，雖然還是相對較高，但經之前鋪墊，不算超出市場預期。這樣截止 2 月份的三個月核心 PCE 折年其實是 3.5%，而不是美聯儲對全年預期的 2.6%。
而在目前美國經濟基本面仍然強勁的情況下，後面再有降息加持，海豚君不會輕易去相信美聯儲所説的——1、2 月份的再通脹只是泄通脹路上一個小波動。
5）當前趨勢來看，美國資產市場仍有穩健的經濟基本面 + 寬鬆流動性來提供雙支柱，這種情況下一季度、二季度的美國資本市場可能都不會差。在財政不加大吸血的情況下，看不到權益市場的大幅回調，更多的機會是去挖掘跑出超額收益的強業績交付公司。
到上週末，美國 2 月份的經濟數據全部揭曉，2 月最重要的居民收支和消費數據也已出爐。事實證明，當居民工作不愁、口袋有錢，作為內需型驅動型經濟體，美國的經濟增長壓力就不大。
一、居民部門：能賺、能花，安全感滿滿
雖然 1、2 月社零數據持續疲軟，但從最終的 2 月的居民收支來看，居民消費力仍然很強悍：
疫情後工資收入接力轉移支付收入，這個 2 月更是彪悍——工資收入環比增速拉到了 0.7%，全體居民月淨增 1000 億美金，這樣雖然資產收入（利息、分紅等）雖有所減少，但 2 月美國居民年化的收入增量仍有 660 億美金。
居民獲得收入之後，先交個税，形成自己的可支配收入，再還一下利息，剩下就是消費和儲蓄（含理財）了。由於這個週期內居民負債率很低且高息環境下居民貸款不高，即使利率高，付息支付壓力也不大。
個税支出上，這段時間，尤其是以來 1 月以來增長確實比較高（對應政府開年以來的財政收入還算不錯），但靠着對儲蓄率的不斷壓榨，居民的消費支出相當強勢。
這個 2 月份更是明顯：不僅多增的收入全被邊際增長的居民消費消耗殆盡，而且又進一步擠壓了儲蓄率。
這導致 2 月的居民儲蓄率又一次明顯下滑，被擠壓到了 3.6%，環比掉了 0.3 個百分點。所以 2 月雖然商品消費疲軟，但實際上涵蓋服務在內的整個居民消費是非常旺盛的。
剔通脹後的季調居民消費 2 月環比回升到了 0.43%（相當於 5% 以上的折年同比），又恢復到了比較強勁的增長軌道上，由於已知社零比較疲軟，2 月居民消費的真正動力仍然是服務消費。
2 月整個居民收支表（可以當做居民的當月利潤表）是：
a) 就業市場緊俏的情況下，居民有穩定的當期創收能力，即使被逐漸增加的收入薅了一層羊毛，可支配收入增長仍然不錯。
b) 有緊俏的就業市場做保證，居民花錢有底氣，支出增長更誇張，最終當期掙到的收入當中，能真正留到手中存起來的錢（可能是銀行存款也可能是投資）越來越少：到 2 月當月賺 100 塊錢，只有三塊六是存起來的。
二、居民還能擠壓儲蓄多久？
2 月能明顯看到，作為消費的最原始動力，一個是來自於薪資的增長，另外一個是來自於儲蓄的擠壓。薪資增長這部分，通過每個月的新增非農就業與時薪增速，能夠提前繪製出薪資增長的趨勢。
目前最主要的問題是第二個，憑什麼又為什麼美國這輪強勢的經濟增長當中，美國居民會不斷擠壓儲蓄率，轉移到釋放消費，讓居民消費的增速持續高於當期收入增長？
在《企業接力居民撐經濟，美國降息不會快》中，海豚君曾表達過信用卡違約率和壞賬轉化率提升，需要關注居民消費中超額儲蓄基本耗光的問題，似乎到 2 月，這個問題沒有出現。
為此，海豚君現在除了盯着居民利潤表之外，又新增了對於居民資產負債表的關注。而也就是在這裏，海豚君真正定量地感受到了這次疫情後美國居民資產負債表的強悍。
以去年四季度為例，美國的居民資產負債結構中，居民的非金融資產主要是房產，大概佔到了總資產的 25%；這部分在高息的壓制之下，無升值效應，過去一年的資產額基本沒動。
居民的核心財富主要集中在金融資產上，除了存款（deposits）之外，其他基本都能穿透到股權和債券資產上。
也正因為美國家庭的資產主要是在金融資產上，尤其是股權佔比較高，權益資產上漲對居民的資產膨脹效果非常明顯，同時由於利率較高，壓制了居民新增債務，當下美國居民資產負債表呈現的結果就是典型居民資產負債表通脹效應：
居民資產通脹的同時，居民的槓桿還在自動收縮（債務分子不動，資產分母增長快），淨資產越來越高，居民的資產負債表越走越強勁。
淨資產高，也要看資產流動性到底如何，畢竟消費需要現金流來償付，消費到底要多少擠壓儲蓄的空間，本質是看居民的資產負債表上現金資產到底有多少。而也是到這裏，海豚君也理解了，為什麼這個階段內，儲蓄率繼續往下掉到 2% 都沒什麼可奇怪的。
首先，由於居民當期的收入都消費了，基本沒留多少給自己存款。居民當期收支中流入到自己存款賬户的錢越來越少。這個結果體現在居民的資產負債表上，就是居民的儲蓄（deposits）同比基本零增長，甚至是逐步減少的。
但即使存款餘額不增長，美國居民的償付能力（也就是存款餘額相對於居民總負債的比例關係）仍然遠遠在疫情前的水準之上，高出 10 個百分點上下。
如果説資產因房產和股市可以膨脹，波動性較大，可以人為有一定水分。但存款和負債都是確定值，不因資產升值或貶值而波動，居民償債力是一個確定性較高的硬性指標。
而這個指標到現在仍然遠超疫情前水位，不僅解釋了為何消費持續擠壓持續，而且後續又有降息輔助，可以合理判斷今年美國居民還會持續出現消費擠壓儲蓄，推動消費支出增速持續高於收入增長。
換句話説，只要今年就業還在，本身居民端資產負債表有超額的償付能力，不要指望美國 2024 年的居民消費會變得多差。
二、物價：還好 PCE 物價沒再飆出預期
1、2 月份 CPI 物價持續超預期之後，好在 2 月的核心 PCE 物價還算可控。
詳細看一下居民消費支出中算出來的 PCE 物價指數：2 月核心 PCE 環比增速回落到了 0.26%。海豚君算下來，截止 2 月的三個月核心 PCE 的季度折年率 3.5%，這個比一月確實放緩了很多，但問題的關鍵是後續趨勢如何。
如果後面通脹不再進一步下滑，而是環比維持在這個力度上盤旋，加上一個假設的 1.5% 左右的自然經濟增長率，那麼對應的利率其實也就是 5% 上下，對應當前實際 5.3% 上下的實際政策利率，似乎調降的空間並不大。
但在美聯儲在最新的經濟預測中，美聯儲明顯是不認為今年核心 PCE 是在 3.5% 上下，而是認為在 2.6% 上下，且之後兩年逐步穩定下降到 2%。這樣的判斷給出降息三次順理成章。
那麼問題的關鍵判斷就是：今年後續的物價指數在就業旺盛、居民消費旺盛、企業走出庫存底部進入新的資本開支週期的情況下，1、2 月份到底是後續再通脹的預演，還是真如美聯儲所説的——泄通脹路上的暫時波折？
從今天開始，就進入美國 3 月宏觀數據的公佈期，海豚君會持續觀察。至少在目前美國經濟基本面仍然強勁的情況下，而且後續還有降息加持的情況下，海豚君不會輕易去相信美聯儲所説的——1、2 月份的再通脹只是泄通脹路上一個小波動，後面整體還會是泄通脹，且今年還會一路掉到 2.6% 的節奏。
三、市場流動性走到哪裏了？
春節以來流動性持續增加，而且套路基本上是逆回購單週或者一兩週後猛掉 1500 億美金後，支撐接下來一個月上下市場資金消耗，但最終流動性還是邊際增長的。
但上週有較大變化，單週資金消耗過多，之前最近一次逆回購的降幅不夠用了，開始消耗準備金餘額。從原因構成來看：
3 月 15 日周開始 BTFP 餘額開始明顯減少，每週減少不到 200 億，目前餘額一共 1300 億美金。
另外 TGA 賬户餘額開始增加了 200 多億，可能與國債融資入賬節奏有關，再加上美聯儲短債 +MBS 的拋售，導致這兩週的儲備金直接消耗了超千億美金，幅度相對較高。
但從量上來説，目前 8500 億上下的逆回購餘額，對應每個月 650 億的國債拋售量 +400 億上下的月國債淨融資額 +1500 億的 BTFP 到期額（目前的 TGA 賬户無需補充，甚至有一定釋放空間），支撐當前的市場流動性基本沒啥問題。
換句話説，6 月之前很難有大的流動性衝擊，流動性還是整體會相對 “abundant”——這個詞是美聯儲對當前流動性的形容，在英語當中本身就有些多到有過剩嫌疑的意思。
總結以上內容：
美國當下有穩健的經濟基本面 + 寬鬆流動性的雙支撐，意味着二季度的美國資本市場大概率都不會差，在財政不加大吸血的情況下，海豚君看不到權益市場大幅的回調機會，更多尋找業績 Alpha 能力更強的公司。
Longbridge/長橋證券
長橋證券是一間社交型證券經紀服務商，由來自新加坡和香港的資深金融管理者，以及來自阿里巴巴、字節跳動等全球頂尖互聯網企業的技術專家組成的創始團隊於2019年3月正式創立，總部位於新加坡。
長橋證券致力於鏈接完整的資產「發現 → 認知 → 交易」環節，以尖端金融科技為投資者提供新一代移動互聯網證券服務，為各層次投資者提供安全、穩定、豐富、高效的全球投資體驗。令股壇老將與理財新手都能找到更多的投資樂趣，為香港金融科技業帶來革新的技術與理念。
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