要點:
- 阿斯麥 2025 年第一季度營收 77.4 億歐元，淨利潤 23.6 億歐元。
- 淨新增訂單回落至 39.4 億歐元，環比下滑 44.5%。
- 預計第二季度收入 72-77 億歐元，低於市場預期。
阿斯麥ASML：訂單下滑 “拉警報”，關税還會再補刀？
1、核心數據：指引和訂單，都有回落。阿斯麥（ASML）在 2025 年第一季度實現營收 77.4 億歐元，符合市場預期（77.4 億歐元）。本季度收入的同比增長，主要是受 EUV 持續增長的帶動。而環比層面有所回落，主要是受季節性因素影響。公司在 2025 年第一季度淨利潤為 23.6 億歐元，同比增長 92.4%，好於市場預期（22.4 億歐元）。一季度ASML淨新增訂單回落至 39.4 億歐元，環比下滑 44.5%，低於市場預期（40 億 +）。
2、各項業務情況：EUV 持續增長，其餘產品季節性回落。系統銷售收入仍是公司最主要的收入來源，佔據公司收入接近 3/4。公司本季度的增長，主要來自於 EUV 的持續增長。具體來看，EUV 出貨 14 台，同比增加 3 台；ArFi 出貨 25 台，同比增加 5 台。在 EUV 佔比提升的情況下，本季度公司光刻系統的出貨均價進一步提升至 7460 萬歐元。
3、各地區收入表現：韓國收入持續增長，中國大陸收入繼續回落。本季度韓國、中國大陸、美國和中國台灣是公司主要收入來源，四者合計收入佔比達到 99%。其中受海力士等存儲需求的影響下，公司本季度在韓國的收入佔比達到 4 成。受此前積壓訂單逐漸消化以及出口限制等因素影響，中國大陸的收入環比繼續回落，但佔比仍維持在 27%。
4、阿斯麥（ASML）業績指引：2025 年第二季度預期收入 72-77 億歐元（低於市場預期 77.6 億歐元）和毛利率（GAAP）為 50-53%（市場預期 52.3%）。
海豚君整體觀點：下滑的指引和驟降的訂單，難給市場信心。
阿斯麥 ASML 本季度的營收和毛利率均達到了公司此前的指引。其中毛利率的超預期提升，主要是受服務收入佔比及 EUV 收入佔比提升帶來的結構性影響。公司的經營費用相對平穩，最終本季度的利潤端也比較穩健。
雖然本季度的數據還行，但公司下季度的指引難以令人滿意。公司預期二季度的收入為 72-77 億歐元和毛利率為 50-53%，兩項核心指引都低於一季度。而一季度傳統上本身就是公司季節性的低點。
此前市場本身就對公司有所擔心：1）半導體終端市場的回暖有所乏力；2）英特爾、三星等都大幅削減了 2025 年的資本開支預期。而公司一季度的淨新增訂單環比下滑 44%，至 39.4 億歐元（低於調整後的買方預期 40.6 億歐元）。對於阿斯麥 ASML，從本次給出的指引和訂單情況看，並沒看到需求明顯好轉的跡象，這將進一步降低市場對公司的預期。
而在這情況下，雖然公司依然維持了 300-350 億的全年收入預期，但市場對公司的全年預期也可能將下調至 300-330 億的區間。另外，“關税政策” 的持續調整，也可能給公司帶來更多的壓力和挑戰。
當前公司面臨着 “半導體週期的擔憂 + 部分客户資本開支削減 + 關税政策” 的影響，而在這些不確定性的影響下，如果公司不能給市場注入強有力的信心，公司股價仍將受到明顯的波動和衝擊。至於市場關心的管理層交流及關税看法，歡迎關注海豚君後續的電話會相關紀要內容。
ASML的具體分析：
一、核心數據：指引和訂單，都有回落
1.1 收入端：阿斯麥（ASML）在 2025 年第一季度實現營收 77.4 億歐元，符合公司指引上限（75-80 億歐元）。本季度收入同比 46.3%，主要受益於 EUV 系列產品收入增加的帶動。收入端的環比下滑，主要是受季節性因素影響，通常一季度是全年的相對低點。
1.2 毛利及毛利率：阿斯麥（ASML）在 2025 年第一季度實現毛利 41.8 億歐元，同比增長 55%。具體毛利率方面，公司本季度毛利率 54%，繼續回升，超公司指引上限（52-53%），主要是受服務收入及 EUV 佔比提升的結構性影響。
雖然本季度毛利率超預期提升，但公司下季度的毛利率預期相對較低，給出了 50-53% 的指引區間。結合公司全年預期的 51-53% 來看，公司一季度的高毛利率有季節性的結構性因素影響。而在系統收入和服務收入相對平穩的狀態下，公司毛利率仍將維持在當前的區間內。
1.3 經營費用端：阿斯麥（ASML）在 2025 年第一季度經營費用為 14.42 億歐元，同比增長 10.5%。
具體來看：
1）研發費用：本季度研發費用 11.61 億歐元，同比增加 12.5%，公司研發投入穩步增加。研發費用率為 15%，有所回升，受本季度收入季節性回落的影響；
2）銷售管理及管理費用：本季銷售及管理費用2.81億歐元，較去年同期增加2.7%；由於公司客戶主要在B端，銷售費用相對穩定，本季銷售管理費用佔3.6%。
1.4 年初：阿斯麥（ASML）在2025年第一季為23.55億歐元，較去年同期成長92.4%。雖然本公司季度營收端受到了額外的影響，但該公司本季利潤端同期明顯增長，主要得益於公司本季毛利率達到了超預期的54%。
雖然公司第一季財報數據還不錯，但公司公佈的下季走勢相對疲軟。公司預期的下季營收和毛利率都將出現先前的情況，結合公司第一季的淨新增訂單情況也只有39.4億歐元，也低於調整後的預期（40.6億）。
雖然台積電的中期資本支出預測不錯，但英特爾和三星對資本支出的預期都相對穩定，也直接影響了公司的營運面預期。目前在「關稅政策」持續調整的影響下，對公司及產業都實行了不確定性整理。而公司這次疲軟指引和較低的訂單狀況，都難以為市場帶來信心。海豚君也將後續電話會內容，關注公司發言人對這方面傳達的具體訊息。
二、細分資料狀況：EUV持續成長，其餘產品統計回落
阿斯麥（ASML）的業務由系統銷售收入和服務收入兩部分構成，其中系統銷售收入目前接近3/4，是公司最核心的收入來源。
2.1 各項業務狀況
1）系統銷售收入
阿斯麥（ASML）的系統銷售收入在2025年第一季實現57.4億歐元，較去年同期成長44.7%。系統銷售業務的年成長，主要是EUV和DUV系列產品的成長。而環比方面，本季系統銷售收入有所回落，主要是受重要影響，除EUV之外，其餘各產品收入均有所回落。
公司係統銷售收入主要來自於EUV和ArFi的兩塊，合計總計達89%。從出貨情況來看：本季度EUV出貨14台，較去年成長3台；本季度ArFi出貨25台，較去年同期增加5台。
結合出貨情況，海豚君測算阿斯麥ASML本季光刻系統的均價回落至7,460萬歐元/台。其中EUV平均單價持續成長至2.3億歐元，而ArFi的單台均價相對穩定，維持在7,580萬歐元左右。
此外，本季度淨新增訂單儲存再次回落至39.4億歐元，其中主要以邏輯領域需求為主。在這些訂單結構中，邏輯領域的需求大約在6成左右，而端需求仍維持在4成。
2）服務收入
阿斯麥（ASML）的服務收入2025年第一季實現20億歐元，年增51.1%。阿斯麥的服務收入，主要包括設備維護等項目，受產業週期影響較小。隨著公司設備出貨量的增加，公司服務收入的意識到也加快，目前公司的服務收入已經維持在20億歐元左右。
2.2 各地收入狀況
阿斯麥ASML本季營收主要來自於韓國、中國大陸、中國台灣和美國，四者的合計收入達99%。其中受韓國儲存等需求的影響，本季韓國地區營收達40%。
隨著中國大陸地區客戶增幅限制、訂單消化以及出口等方面的影響，本季中國大陸地區客戶增幅維持在27%。
阿斯麥ASML目前的EUV佔總營收的比重已達4成以上，公司未來的績效也主要受到EUV的影響。而EUV的產品採購，公司的主要客戶仍將集中在韓國、美國及中國台灣。而中國大陸地區受限制出口等因素的影響，還是將集中在DUV的採購。
由於阿斯麥ASML一家半導體鏈的最上游，受到產業面的影響。雖然半導體一家從底部回升階段，但目前的整體半導體週期市場仍顯疲態。雖然台積電和海力士都有提升資本支出的預期，但英特爾和三星都資本對消費支出相對相對。在受AI需求的牽引下，公司的產品包裝涉及加強結構化的特徵，而整體半導體週期的表現仍會對公司的經營產業面產生影響。
此外，「關稅政策」也允許企業在各地區的出貨及關稅市場產生一定的影響，給予企業的績效不確定性。
